并購便利性提升 整體估值偏低

      上市公司并購新三板公司加速推進。Wind數(shù)據(jù)顯示，以公告首日計，11月上市公司并購新三板公司股份案例數(shù)量達13起，居今年以來月度前列;10月僅為8起。今年以來，上市公司并購新三板公司案例數(shù)量達到117起，已經(jīng)公布的收購金額超過320億元。目前已經(jīng)實施完成的超過30起。這顯示出新三板公司作為并購池，仍對上市公司有著巨大的吸引力。

      中科沃土基金董事長朱為繹表示，今年股轉(zhuǎn)系統(tǒng)發(fā)布實施了非交易過戶的暫行辦法及配套業(yè)務(wù)指南，投資者一次完成大額股份交割的便利性大大增加。由此，上市公司發(fā)行股份收購新三板的案例越來越多。同時，上市公司并購新三板企業(yè)的大額案例快速增長。

      過億元并購頻現(xiàn)

      從目前情況看，四季度以來上市公司并購新三板企業(yè)金額過億的案例增長明顯。從并購目的看，多元化發(fā)展和產(chǎn)業(yè)鏈上下游整合仍是并購的主要方向。

      熊貓金控并購歐貝黎55%股權(quán)并購規(guī)模居前。11月中旬，熊貓金控公告稱，擬以支付現(xiàn)金方式受讓歐貝黎新能源科技股份有限公司持有的新三板公司歐貝黎55%的股權(quán)，交易價格為11.55億元。以此計算，歐貝黎100%股權(quán)估值為21億元。若上述交易完成，將構(gòu)成重大資產(chǎn)重組。

      資料顯示，歐貝黎主要為客戶提供新能源發(fā)電解決方案，包括太陽能發(fā)電、風(fēng)力發(fā)電等新能源節(jié)能環(huán)保發(fā)電項目的咨詢、投資、開發(fā)、設(shè)計、建設(shè)和運維服務(wù)。財務(wù)數(shù)據(jù)顯示，今年上半年，歐貝黎實現(xiàn)營業(yè)收入約為1.32億元，對應(yīng)凈利潤約為1707萬元。

      熊貓控股表示，受讓歐貝黎電力55%股權(quán)，有利于公司盤活資產(chǎn)、釋放資源，改善公司財務(wù)狀況;同時，有助于公司調(diào)整優(yōu)化業(yè)務(wù)布局，進入政策大力支持的新能源電力產(chǎn)業(yè)。三季報顯示，熊貓金控亟需尋找新的業(yè)務(wù)增長點。公司前三季度實現(xiàn)營收2.19億元，同比減少15.32%，歸屬上市公司股東的凈利潤則虧損2633.86萬元。從目前情況看，歐貝黎盈利能力好于熊貓金控。

      蘇墾農(nóng)發(fā)和賽騰股份兩家上市公司對新三板公司發(fā)起的并購案規(guī)模較大。蘇墾農(nóng)發(fā)擬收購太陽股份51.25%股份，共計投資金額為3.67億元。此次交易不構(gòu)成重大資產(chǎn)重組。資料顯示，蘇墾農(nóng)發(fā)于2017年上市，主營業(yè)務(wù)為稻麥種植、種子生產(chǎn)、大米加工及其產(chǎn)品銷售。而太陽股份主營食用植物油加工與銷售，旗下多個產(chǎn)品品牌在市場上已經(jīng)有一定知名度，是福臨門、魯花、西王等一級葵花籽油的優(yōu)選供應(yīng)商。蘇墾農(nóng)發(fā)表示，收購太陽股份是向下游農(nóng)副產(chǎn)品加工行業(yè)的戰(zhàn)略延伸，可發(fā)揮雙方在市場渠道、品牌建設(shè)等方面的協(xié)同效應(yīng)。整體來看，收購方與標(biāo)的方近年來均保持了較快的業(yè)績增長，本次收購更多的是整合上下游產(chǎn)業(yè)鏈資源。

      與賽騰股份擬作價2.1億元并購菱歐科技100%股權(quán)背后的邏輯類似。賽騰股份主要從事于消費電子行業(yè)自動化組裝、檢測設(shè)備的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，產(chǎn)品主要應(yīng)用于手機、計算機及智能可穿戴設(shè)備等消費電子產(chǎn)品。菱歐科技主營業(yè)務(wù)為自動化設(shè)備的設(shè)計、生產(chǎn)和銷售，以及提供智能制造整體解決方案。賽騰股份稱，本次收購?fù)瓿珊螅灸軌蛲ㄟ^菱歐科技取得汽車零部件行業(yè)、鋰電池行業(yè)的優(yōu)質(zhì)客戶、技術(shù)儲備及銷售渠道等資源優(yōu)勢，進一步拓展上市公司自動化設(shè)備的產(chǎn)品線及應(yīng)用領(lǐng)域，增強上市公司的抗風(fēng)險能力和利潤增長點。此外，雙鷺?biāo)帢I(yè)收購星昊醫(yī)藥少數(shù)股權(quán)、漢嘉設(shè)計并購杭設(shè)股份多數(shù)股權(quán)等案例均為產(chǎn)業(yè)鏈上下游拓展。

      東北證券研究總監(jiān)付立春認(rèn)為，新三板市場高科技、新興行業(yè)企業(yè)較多，并購這類企業(yè)有助于上市公司實現(xiàn)業(yè)務(wù)拓展。技術(shù)、資產(chǎn)規(guī)模和行業(yè)地位方面具有優(yōu)勢的新三板企業(yè)對A股上市公司更有吸引力。另一方面，目前新三板企業(yè)整體估值偏低，正是多路資金入場掃貨之時。

      朱為繹表示，除了估值相對低和并購需求外，今年IPO政策收緊也成為上市公司并購新三板企業(yè)數(shù)量不斷增加的推手之一。目前IPO過會率僅為50%左右。此外，今年以來，億童文教等公司因無法解決 三類股東 問題而不得不撤回IPO材料。這使得不少面臨類似困境的掛牌公司放棄觀望，選擇通過被上市公司并購實現(xiàn)股東退出。

      支付工具多元

      以往的案例來看，上市公司并購新三板企業(yè)主要以現(xiàn)金支付為主。而近期案例顯示，上市公司付款方式越來越多元化，發(fā)行股份收購新三板公司的案例進一步增加。分析人士指出，隨著支付手段不斷豐富，上市公司收購新三板企業(yè)步伐和規(guī)模有望進一步提升。

      盡管交易規(guī)模超過10億元，熊貓金控還是擬以現(xiàn)金支付對價。公司三季報顯示，貨幣資金僅為9164萬元。公司同期計劃出售持有的萊商銀行股份有限公司1億股股權(quán)，該部分股權(quán)計劃作價2.75億元。不排除熊貓金控或通過處置資產(chǎn)等方式籌集并購資金。蘇墾農(nóng)發(fā)則是通過變更部分募集資金用途實現(xiàn)對太陽股份的并購。

      而賽騰股份收購案則是A股首單定向可轉(zhuǎn)債并購。公司披露的重組預(yù)案顯示，賽騰股份擬通過發(fā)行定向可轉(zhuǎn)換債券、股份及支付現(xiàn)金的方式購買菱歐科技股東持有的菱歐科技100%的股權(quán)。

      一個并購案中使用了現(xiàn)金、股份發(fā)行以及定向可轉(zhuǎn)債三種支付方式。這顯示出上市公司收購新三板支付方式不斷豐富。同時，A股首單定向可轉(zhuǎn)債并購就發(fā)生在上市公司對新三板企業(yè)的并購中，這也顯示出新三板市場的重要性。 朱為繹表示。

      此外，10月證監(jiān)會正式推出 小額快速 并購重組審核機制，明確了并購重組 小額快速 審核的適用情形和不適用情形等政策。該政策被認(rèn)為將為上市公司并購新三板企業(yè)提供較大的便利。朱為繹表示，盡管今年以來上市公司并購新三板企業(yè)不乏數(shù)億元案例，但整體來看，上市公司并購新三板企業(yè)交易規(guī)模仍較小，超過七成案例的交易金額滿足小額快速通道條件。因此，小額快速通道實施后，預(yù)計越來越多的上市公司將嘗試通過發(fā)行股份收購新三板公司股權(quán)。上市公司現(xiàn)金壓力將降低，對新三板企業(yè)的并購動能將進一步釋放。

      高業(yè)績對賭引關(guān)注

      梳理今年以來大額并購案例顯示，不少案例被并購方業(yè)績承諾相當(dāng)樂觀。若要實現(xiàn)業(yè)績承諾，部分標(biāo)的未來至少要實現(xiàn)業(yè)績翻番的增長。

      有投行人士指出，高業(yè)績承諾與高估值密切相關(guān)。在行業(yè)市盈率基本穩(wěn)定的情況下，大部分公司股東大多傾向于通過高業(yè)績承諾來實現(xiàn)高估值退出。在此背景下，部分股東業(yè)績承諾方面相當(dāng)激進。

      歐貝黎承諾業(yè)績?yōu)?019年-2021年實現(xiàn)歸屬于母公司股東的扣除非經(jīng)常性損益項目后的凈利潤將分別不低于2億元、2.5億元、3億元;2019年銷售收入比2018年需增長20%以上，2020年銷售收入比2019年需增長20%以上，2021年銷售收入比2020年需增長20%以上;交易對方承諾的歐貝黎各年度利潤(業(yè)績)應(yīng)至少90%以上來自新能源主營業(yè)務(wù)(含清潔能源)。而2016年-2017年，歐貝黎凈利潤分別為1億元和1.21億元。這意味著歐貝黎在未來三年業(yè)績需大幅增長才能夠兌現(xiàn)承諾。

      今年以來，不少上市公司高溢價并購新三板公司而收到交易所發(fā)出的問詢函。今年9月，上市公司新宏泰收到上交所問詢函。上交所要求公司說明收購與公司主營業(yè)務(wù)不相關(guān)且溢價較高資產(chǎn)的主要原因及其相關(guān)考慮。此前公司發(fā)布預(yù)案顯示，擬發(fā)行股份約9355.51萬股購買海高通信100%股權(quán)，初步確定交易價格為18億元，溢價超過8倍。

      上交所同時關(guān)注海高通信歷史股份轉(zhuǎn)讓中估值與本次收購估值相差較大的問題。上交所指出，海高通信股東星地通、賽普工信、劉青此前獲得海高通信50%股份的交易成本合計約為1800萬元，而本次重組海高通信100%股權(quán)作價18億元。因此，要求上市公司補充說明本次重組是否存在向交易對手方進行利益輸送的情形。